作为相对的全球股市价值洼地的港股市场，会不会因为印花税的上调而改变它的整个估值体系，上调印花税对港股的影响到底几何，我们将通过以下几个方面对其影响进行分析：

一、本次上调印花税的直接原因。香港政府财经事务及库务局局长许正宇在2月25日举行的记者会上指出，对于一个金融市场来说，政策的确定性非常重要。印花税上调目标清晰，目前计划8月1日实施，没有“Plan B”。许正宇还强调，上调印花税的目的只是为了增加财政收入，没有其他方面的考虑。从A股和港股的发展历程看，一般上调印花税是为了抑制市场过度的投机炒作，而本次香港加征印花税是为未来弥补财政赤字，印花税在香港税收中占大概是5%，加税后预计可以带来100亿港币收入。香港政府在《财政预算案》中也提到，提高股票交易印花税的目的在于帮助增加政府收入。

二、本次上调印花税的间接原因。表面原因是香港经济持续10多年的财政盈余难以为继，香港从原来优雅的“高富帅”变成了为了那区区的100亿税收转而对当前复杂大环境下的资本市场动刀子，实质上的原因可能并非如此。我们认为，港股目前已经不再是美股的影子，随着越来越多的优质中概股回归港股，内地最优质的资产纷纷在香港上市，内资对于港股市场的影响力越来越大，沪港、深港联动越来越明显。因此港股的问题不仅仅是港股还关系到全局。2021年以来，南下资金爆发式流入港股。至今，港股通净流入规模已超过3000亿港元。事实上，从2019年以来国内资金便已在不断加快南下的脚步。2020年，港股通渠道全年更净流入6721亿港元，规模超过2017-2019年三年之和。如此大体量的资金沉淀在港股，要对港股也进行涨跌幅管控就变得是一个相当合理的诉求。未来一段时间，A股市场和港股市场，涨得过快出现过热，管理层也许就会出手降温，当出现风险又会出来护盘，这样会越来越成为常态。

三、港股是否还有吸引力。南下资金的短期流出是否意味着港股的资产吸引力变成过去时，我们认为这是否定的，影响市场的最主要因素绝对不是区区的印花税问题。首先，香港市场集中了中国最优秀、最核心资本标的。当前的港股市场，已经汇集了腾讯、阿里巴巴、美团、快手、京东、小米等巨头，未来仍将有大量的中国优秀企业会在港股市场上市，大名单中就包括了京东物流、百度和B站等。其次，从AH溢价指数看，当前位置是137，就是说A股比H股仍然贵上37%，这在一个已经互联互通的市场里不正常的现象，随着两地市场不断打通，关联度越来越高，A股一定比H股贵很多的现象会逐渐得到改善。最后，很多中国资产不断上涨，和海外投资者关系非常密切。因为他们是负利率，钱太多、拿在手里就贬值，因此他们需要大量购买优质资产，包括茅台在内，海外投资者对中国核心资产的影响越来越大，大到甚至已经进入了前三大股东之列。中国核心资产的上涨，和海外流动性过剩关系重大，而海外经济遇到的困难和挑战迫使他们不断的增发货币，这个是常态，无法逆转的趋势。

东琰观点：上调印花税带来的利空将很快过去。综上所述，上调印花税对港股的影响非常有限，港股作为中国最优质资产的汇聚地和全球估值洼地的基本面并没有任何改变，通过本次利空给了优质资产挤泡沫的机会，我们相当未来很长一段时间，中国最优质资产仍将是最佳配置。

何华杰

东琰资产管理（上海）有限公司

2021年2月27日