外汇天眼APP讯 : 一、商品房销售市场

（一）单月销售面积和销售金额增速均有所下降

2019 年 1-11 月，商品房销售面积累计同比增长 0.2%，较 1-10 月增加 0.1 个百分点；销售金额累计同比增长 7.3%，较 1-10 月持平。11 月单月销售面积同比增长 1%，较上月下降 1 个百分点，增速连续 3 个月收窄；销售金额同比增长 7%，增速较上月减少 3 个百分点。销售稳中有升，符合我们之前的判断，我们认为销售稳定的原因以下两点：1）房企在资金面趋紧的情况下加大促销和推盘力度，以价换量促回款；2）2019 年下半年基数较低，随着逐步进入低基数区间（2018 年 10 月、11 月、12 月商品房月销售额同比分别为 6%、9%、12%），四季度销售增速预计稳中有升。虽然三季度以来销售表现出较强的韧性，但长期来看市场销售缓步下行趋势未变。我们认为全年销售面积同比在-1%-0%，销售金额同比 6%-8%。

四季度一、二线城市成交有望趋于稳定，三线降幅逐渐收窄。从我们跟踪的重点城市高频数据来看，38 城 2019 年 1-11 月新房销量累计同比上涨 5.6%，比 1-10 月减少 0.6 个百分点，11 月单月同比增速为 0.5%，增速比 10 月减少 8.5 个百分点。分一二三线城市来看，同比方面，一二三线累计成交量同比涨跌幅分别为 12.3%/11.1%/-6.7%,单月成交量同比涨跌幅分别为19.7%/-5.5%/-4.5%，1-11 月一线累计成交增速回升，二线下降，三线降幅继续收窄。拉长到全年来看，一线城市在经历年初“小阳春”销售高增之后，三季度增速回落，二线城市增速较为稳定，三线成交一直处于下行通道，但连续三个月降幅收窄，好于预期，我们认为四季度一、二线成交趋于稳定，三线降幅逐渐收窄。

截至 2019 年 11 月，一线城市中，上海去化周期最短，仅 5.3 个月，而深圳、广州和北京分别为 6.7 个月、8.1 个月和 15.0 个月。二线城市中，南宁、苏州和南京去化速度较快，去化周期分别为 4.9、5.2、6.1 个月，其余均在 10 个月以上。三四线城市普遍去化周期较长，其中泉州和蚌埠在 30 个月以上。由此可见，一二三线城市中，一线城市住宅去库存能力最强，二线城市次之，三四线城市最弱。无论在总量还是去化速度方面，目前一二、三四线城市的库存水平及去库存能力分化明显，库存消化压力主要在三四线城市集中。

二、投资、新开工与土地市场

（一）土地市场继续回暖，各线城市土地市场依然分化

2019 年 1-11 月土地购置面积累计同比下降 14.2%，降幅相比 1-10 月收窄 2.1 个百分点；1-11 土地成交价款累计同比增速为-13.0%，降幅相比 1-10 月收窄 2.2 个百分点。11 月单月，土地购置面积同比增速为-1%，较 10 月份下降 1 个百分点。我们认为，土地成交持续回暖的原因是：1）土地市场的溢价率持续下行，11 月溢价水平由年内高点 23%下降到了 7%，在此背景下优质土地仍会获得开发商的青睐；2）近几个月销售表现出较强韧性，去化加速，房企出于补库存的考虑获取土地；3）去年基数较低。

虽然近期融资环境边际略有改善，后续土地市场或随之好转，但结构性分化仍将持续。从100 个大中城市的土地数据来看，11 月份百城土地成交均价为 2570 元/平方米，成交土地溢价率为 7.32%，较上月增加 0.39 个百分点。分一二三线城市来看，住宅类用地土地成交均价分别为 6674/4346/2118 元/平方米，11 月一线城市土地溢价率为 4%，较年内高点降低了 19 个百分点；二线城市土地溢价率最高为 9%，较高点降低 13 个百分点；三线城市土地溢价率下降最为显著，三线溢价率为 7%，较年内峰值降低 21%。我们认为一二线城市的土地市场会明显好于三四线，上半年土地市场的低迷仍会影响四季度以后的开工和投资。

（二）新开工和施工面积增速回落，竣工持续修复

2019 年 1-11 月新开工面积累计同比增速为 8.6%，较 1-10 月回落 1.4 个百分点；施工面积累计同比增速 8.7%，较 1-10 月份回落 0.3 个百分点。新开工和施工的回落印证了我们上月的判断：新开工和施工的反弹不具备持续性，年内将继续回落。一方面由于销售端存在压力，市场对销售预期下降，房企开工意愿有所减弱；另一方面，上半年拿地减少，土地储备不足将制约了新开工的进度，预计后续新开工增速进一步走弱。施工持续同比维持高位，虽然 2019 年较强的复工对施工构成支撑，但是新开工的持续下降将持续影响施工，预计施工的修复也将低于预期。1-11 月竣工累计同比增速为-4.5%，较 1-10 月降幅收窄 1 个百分点，11 月单月增速为1.8%，竣工自三季度以来持续修复，明年预计继续复苏。

（三）开发投资缓步下行具有韧性

四、投资建议

销售稳中有升，韧性较足，土地市场继续回暖但结构分化，开工及施工回落符合预期，竣工持续修复，投资缓步下行。预计后续随基数走低，销售增速仍将持续回升。我们维持全年新开工和投资都将持续趋势性下滑的判断。融资方面，MLF 下调将带动 LPR 下降，融资环境边际宽松，房企压力或得到缓解。我们预计 2019 年整体房价涨幅 1%；全年销售面积增速预计为-1%到-0%之间；销售金额同比增速 6%到 8%；投资层面，我们综合考虑了土地成交、棚改和统计口径改变的影响，预计房地产投资增速将缓慢下滑，全年增速预计为 8%-10%。

我们继续看好地产板块的估值修复行情。从基本面上看，行业整体运行稳定，前期政策调控效果较好，“三稳”目标基本实现，政策环境边际改善；估值方面，板块估值仍处于历史低位，有较大的修复空间；基金仓位方面，公募基金对房地产板块持仓已经连续三个季度下降，具备反弹空间。行业基本面平稳，政策边际改善，估值和仓位处于低位，以上将逐步催化地产板块的估值修复行情。集中度提升逻辑不变，龙头房企能够发挥融资、品牌及运营管理优势，获取更多高性价比的土地储备。城镇化进程加速，一二线及强三线城市需求将进一步释放。我们推荐业绩确定性强，资源优势明显，市占率有较大提升空间的万科 A(000002)、保利地产（600048），销售增速高于行业平均，业绩释放较充分的阳光城（000671）。

风险提示：市场销售超预期下行，政策调控加码。