年活跃用户从2018年7月份上市时的3亿，到2018年底的4亿，再到目前超过5亿，拼多多（PDD.US）的每一次进阶，都是对其实力的验证。

智通财经APP了解到，11月20日，拼多多发布2019年Q3业绩，期内收入75.14亿元，同比增长123%，平台年GMV达8402亿元，同比增长144%，而年活跃买家数达5.363亿，同比净增加1.508亿，超过京东同期2.023亿户（京东Q3年活跃用户为3.34亿用户）。

拼多多在各项用户数据保持高增长的同时，也释放了一些“负面因素”，其Q3归属于股东净利润亏损23.35亿元，而去年同期为亏损11亿元，导致资本市场出现“过激反应”。实际上，投资者仅看到数据变化，却没有发现比率的变化，如果看比率的话，今年Q3亏损率为31.08%，同比缩窄了1.54个百分点。

基数变大了，单独用纯数据比较，或许会有失偏颇。比如，同样10%的利润率，100亿元营收规模的利润是10亿元营收规模的10倍。

不过“市场过激反应”也是一种风险释放，对于价值投资者而言，估值回落往往意味着机会。

年活跃用户超5亿

拼多多自上市以来，不断刷新市场的认知，当后知后觉的投资者还在质疑3亿用户是否可靠时，先知先觉的投资者已提前布局。当年度活跃买家数刷新到5.36亿时，所有的质疑声已变得不再重要，因为时间已经给出了答案。

从业绩看，拼多多收入持续翻倍，目前该公司变现模式主要为在线营销服务和平台交易服务，核心为在线营销服务。这两项业务均呈倍数增长态势，主要基于GMV的高速增长，以及货币化率的稳定爬坡。2019年Q3，年化GMV达到8402亿元，货币化率为3%，均创下历史新高。

GMV主要取决于用户规模及单位交易额，从数据上看，拼多多的用户规模不断扩大，粘性不断增强，用户在拼多多上的复购以及年度支出也不断增加，使得该公司的GMV保持强劲增长态势。

数据来源：官网公开披露的数据

2019年Q3，拼多多年活跃买家达5.363亿户，同比净增1.508亿，较上一季度净增5310万，创上市以来最大单季增幅，年活跃买家当于阿里巴巴去年同期，大超京东，稳居亚军位置。此外，该公司Q3的DAUs达4.296亿户，同比增加1.979亿户、增长85%，年度消费达1566.7元，同比增长75%，持续创下新高。

权威数据公司QuestMobile发布的《2019双11洞察报告》显示，今年双11当天，共有6.6亿消费者在移动购物行业中“剁手”，其中拼多多DAU为2.2亿户，比去年同期净增1.01亿户，涨幅高达84.8%。

2019年以来，拼多多持续领跑全球APP Store购物类榜单，成为全球苹果用户下载量最大的中国应用之一，拼多多用户增速持续大幅领跑全电商平台，成为行业最大的用户和包裹增长来源。

数据来源：官网公开披露的数据

拼多多的活跃用户及年度消费支出数据，为何能够持续高增长？主要有三个原因：一是管理层对平台的定位，正在覆盖全领域的用户群体；二是开创“货找人”模式，利用大数据技术对用户精准营销，通过补贴获得客户粘性；三是扩充品牌产品供给，以及加码质量监控。

从“五环外”到全领域用户覆盖

过去，很多投资者把拼多多定位为“五环外”、三线以下城市的购物平台，实际上，该公司致力于覆盖所有的用户群体、社会层级和不同地理分布的用户。截至今年6月，拼多多GMV中有48%来自一二线城市。黄峥在财报电话会议中透露，拼多多来自一线城市的用户2019年Q3的年化消费额已超5000元人民币，远超行业平均水平。

种种迹象表明，从下沉市场中崛起的拼多多，在立足下沉市场的同时，正不断赢得一二线城市用户的信任，用户覆盖面迅速扩张。

拼多多和同行最大的差别在于打破原有的营销逻辑，从“人找货”到“货找人”，通过大数据技术的匹配，实现精准的用户营销。该公司非常重视用户参与度，通过拼货、拼团以及超低价方式，让用户更多地参与到其中，一方面让用户挖掘平台更多的品牌产品，另一方面通过优惠券及补贴方式让用户获得物美价廉的产品，增强用户粘性。

该公司长期践行“同品最低价”策略，有效满足了广大用户对于商品价格的诉求。今年618，该公司发布100亿元补贴项目，帮助品牌商通过旗下热门商品迅速开拓增量市场。截至目前，拼多多“百亿补贴”入口的日活用户已突破1亿大关，参与计划的国内外品牌超过2800家，热门补贴商品超过23000款。

今年的双十一，该公司平台售出的苹果手机超过40万台，11日零点16分，平台汽车销量突破1000台，订单主要来自三四五线城市，来自贫困地区的农产品销售增速超过220%，主要销往一二线城市的餐桌。拼多多正在搭建不同级别城市之间的桥梁，落实全领域用户覆盖的策略。

拼多多不断增加平台上优质商品的供给，推出“新品牌计划”，已发展成为互联网与制造业深度结合的标杆。截至今年9月底，“新品牌计划”正式成员已达85家，超过800家包括知名品牌在内的企业参与了C2M定制化生产。三季度，平台以日用百货、智慧家电为主的新品牌产品，累积订单量超过2700万单。

基于领先的技术和大数据应用，拼多多联合中国顶尖制造企业，以消费者的实际需求引导新品研发和生产，通过商品优势建立品牌认知，从而构建起一套不同于传统商业逻辑的市场体系。在创新模式和技术的带动下，越来越多的区域性小众水果、特色农副产品成为主流，持续推动农产品市场大规模消费扩容。

在增加产品供给的同时，拼多多也努力严控产品质量，加强知识产权保护。今年一季度推出了质控项目，囊括了千家知名品牌，97%疑似假冒商品被拦截封存。此外，拼多多和品牌所有者、卖家和买家紧密合作去鉴别可疑商品，超过12000家品牌所有者与拼多多签署了产权保护协议。

“过激反应”是否砸出投资机会？

很多投资者比较关心拼多多的盈利，单纯从数额上看，今年Q3亏损确实扩大，但就比率来讲却是缩窄。

智通财经APP列出拼多多成本以及各项费用指标，在增速方面和收入进行比较，扣除研发费用，成本、销售及行政费用合计增速较收入低10.1%，合计成本费用率下降5.75%，其中销售费用率下降3.88%，行政费用率下降3.26%。不过，研发费用率的提升也填补了下降的部分。

从Q3看，扣除研发费用，成本费用率得到优化，但避免单季报告说服力不强，我们将时间维度延长至过去两年，并将股权作为酬支的费用剔除（拼多多官网的Non-GAAP数据）。从两年的时间维度来看，三项成本费用（成本、销售及行政费）和收入增长亦步亦趋，2019年首9个月，三项费用率为113.4%，均低于过去两年。

该公司剔除研发费用后的费用率也处于优化状态。这里剔除了研发费用，实际上，该公司研发费用一直处于提升趋势。2019年Q3，按Non-GAAP数据，研发费用率为12%，同比及环比分别增加3个百分点及4个百分点。研发支出可以进行资本化，且研发成果转化需要时间。

需要注意的是，创立至今，拼多多技术工程师占整体员工的比例始终维持在50%以上，拼多多持续探索人工智能、大数据领域的研发创新，引领农业、制造业新一轮的技术变革，这都需要技术人员的持续努力。

拼多多的核心费用是销售费用，按Non-GAAP数据，今年Q3销售费用率为89.03%，环比略有增长，但同比下降1.4个百分点。从季度看，收入和销售费用增长差在今年第二季度开始出现转变，从占比数据看，销售费用率处于下行趋势。

拼多多的营销费用可谓“花到刀刃上”了，因为公司的营销定位以“获客”为基础，这从获客成本上可以得到验证。拼多多今年Q3获客成本为130.11元，相比于Q1的197.14元大幅度下降了34%，季度连续下降明显。而活跃买家年度消费支出的不断增加，也显示了公司营销策略的成果。

黄峥在电话会议上谈到，花钱也是一种投资，从数据上看，拼多多确实获得了丰硕的投资回报，用户数据以及消费支出不断攀升的背后，正是这种“花钱投资”的逻辑。

此外，拼多多运营状况良好，Q3平台经营活动产生的净现金流为26.182亿元，同比增长达60.5%，资产负债表健康，拥有现金、现金等价物和受限制现金344亿元，且没有金融性负债。剔除限制性现金后，公司的现金和现金等价物为157亿元。此外，公司的短期投资为246亿元，可动用现金总额为人民币403亿元。

综上看来，拼多多股价的“过激反应”，或许正是价值投资者上车的机会。